Guerra tarifária: Como Trump e seu Dream Team avaliaram incorretamente a economia chinesa - Parte 2

Continuação da parte 1: https://chinaempt.blogspot.com/2025/05/guerra-tarifaria-as-novas-ferramentas.html

Li um relatório escrito por Stephen Miran, presidente do Conselho de Assessores Econômicos de Trump, em novembro do ano passado (2024) sobre a guerra comercial de 2018 e os planos subsequentes. Depois de lê-lo brevemente, fiquei chocado e achei ultrajante. No entanto, também entendi aproximadamente a razão por trás das ações de Trump nos últimos dias. Publicarei o texto original aqui primeiro, e os interessados ​​poderão lê-lo diretamente.

https://www.hudsonbaycapital.com/documents/FG/hudsonbay/research/638199_A_Users_Guide_to_Restructuring_the_Global_Trading_System.pdf

Stephen Miran acredita que Trump conseguiu fazer com que a China fizesse concessões na guerra comercial de 2018 (de acordo com o relatório, o termo "cair de joelhos" é mais apropriado), o que beneficiou os Estados Unidos. Ao mesmo tempo, a economia chinesa foi completamente incapaz de aceitar tarifas mais altas, então, no futuro (o futuro para 2024, ou seja, agora), enquanto a medida tarifária for implantado, a China "cairá de joelhos". Quanto a prováveis medidas de retaliação da China, ele não existe no cálculo do planejamento de Miran, prevendo inicialmente que a China não revidaria assim como não revidou em 2018.

➡️ 1. Por que Trump e sua equipe não estão preocupados com a inflação?

Miran citou um conceito no artigo, Currency Offset (p. 13). Simplificando, ao impor tarifas, os países exportadores são forçados a desvalorizar suas moedas para manter as exportações comerciais. Ao mesmo tempo, a política monetária e outros meios são usados ​​para aumentar o valor da moeda nacional, e a inflação causada pelas tarifas é compensada pela diferença cambial, enquanto a receita proveniente das tarifas pode ser obtida. O relatório afirmou que, após a imposição das tarifas em 2018-2019, os preços de importação aumentaram apenas 4,1% e o IPC aumentou apenas 2%, ambos abaixo da meta do Fed (p. 14). O relatório também aponta que, sob a condição de uma tarifa de 10%, a tarifa causará um aumento único de 0,3%-1% no IPC e não levará a uma inflação duradoura (p. 16).

Citação do artigo:

Tariffs provide revenue, and if offset by currency adjustments, present minimal inflationary or otherwise adverse side effects, consistent with the experience in 2018-2019 (p. 1).

Portanto, Trump e sua equipe não estão preocupados que a imposição de tarifas leve à inflação e, mesmo que isso aconteça, será "temporária".

➡️ 2. Por que Trump e sua equipe acreditam que o custo das tarifas será suportado pelos países exportadores?

In a world of perfect currency offset, the effective price of imported goods doesn’t change, but since the exporter’s currency weakens, its real wealth and purchasing power decline. American consumers’ purchasing power isn’t affected, since the tariff and the currency move cancel each other out, but since the exporters’ citizens became poorer as a result of the currency move, the exporting nation “pays for” or bears the burden of the tax, while the U.S. Treasury collects the revenue (p. 16).

Because Chinese consumers’ purchasing power declined with their weakening currency, China effectively paid for the tariff revenue. Having just seen a major escalation in tariff rates, that experience should inform analysis of future trade conflicts (p. 3).

Portanto, Trump e sua equipe acreditam teimosamente que o custo das tarifas será suportado pelo país exportador (China).

➡️ 3. Por que Trump e sua equipe acham que a China vai “cair de joelhos” novamente desta vez?

Em outras palavras: por que Trump e sua equipe acreditam que a China definitivamente pegará o telefone e ligará para negociar um acordo?

Similarly, imagine a very large tariff on China, say a sharp increase in the effective tariff rate from roughly 20% to roughly 50%, offset by a similar move in the currency. A 30% devaluation in the renminbi would most likely lead to significant market volatility. Because China’s communist economic system necessitates strict control over the capital account to keep funds locked in domestic assets, the incentives to find ways around capital controls could be devastating for their economy (p. 18).

Capital outflows from China can potentially result in asset price collapses and severe financial stress. According to Bloomberg, total debt in the Chinese economy exceeds 350% of GDP (Figure 7); this level of leverage entails the possibility for massive vulnerabilities to leakages in the capital account. Bursting bubbles in China as a result of currency devaluation could cause financial market volatility significantly in excess of that caused by the tariffs themselves (p. 18-19).

Recall that China’s economy is dependent on capital controls keeping savings invested in increasingly inefficient allocations of capital to unproductive assets like empty apartment buildings. If tit-for-tat escalation causes increasing pressure on those capital controls for money to leave China, their economy can experience far more severe volatility than the American economy. This natural advantage limits the ability of China to respond to tariff increases (p. 26).

Portanto, Trump e sua equipe acreditam que a China inevitavelmente "cairá de joelhos" desta vez, e ele em breve receberá uma ligação da China, porque acredita que a "frágil" economia chinesa não consegue suportar nem mesmo a tarifa de 34% inicialmente aplicada. Então, quando a China anunciou suas mesmas contramedidas, a primeira reação de Trump foi surpresa e descrença. Ele pensou que os chineses estavam blefando, então imediatamente recorreu à velha tática de exercer extrema pressão e continuou a se gabar de que "receberia uma ligação da China em breve". Mas era óbvio que ele calculou mal.

➡️ 4. Em relação à desvalorização da moeda do país exportador

To the extent there are no meaningful changes to, then there will be no rebalancing of trade flows as a result of the tariffs. If imports from the tariffed nation become more expensive, then there will be some rebalancing of trade flows but also higher prices; if imports from the tariffed nation do not become more expensive because of currency offset, then there’s no incentive to find cheaper imports. One must choose between higher prices and rebalancing trade. Revenue is an important part of this story (p. 13-14).

Miran acredita que, após o aumento das tarifas, a China provavelmente desvalorizará o renminbi para manter seu volume de exportação e preservar a estabilidade econômica. No entanto, devido a restrições econômicas internas, o país não pode desvalorizar o reminbi significativamente, então a China terá que negociar com os Estados Unidos. Os Estados Unidos podem usar isso como uma ameaça para assinar um acordo econômico de longo prazo e, por meio de tarifas e políticas monetárias (como aumentar lentamente as tarifas/permitir que o reminbi se valorize), aumentar gradualmente o preço final das exportações chinesas, eliminando assim a dependência dos Estados Unidos das exportações chinesas, mantendo a inflação mais baixa e, por fim, concluindo a realocação industrial.

➡️ 5. Que acordo Trump e sua equipe querem alcançar?

No relatório, Miran propôs vários planos para a China "compensar" os Estados Unidos. Entre elas, há uma grande probabilidade de que haja um "acordo" que Trump espera alcançar com a China. Aqui estão alguns dos mais representativos para sua referência.

The U.S. Government might announce a list of demands from Chinese policy—say, opening particular markets to American companies, an end to or reparations for intellectual property theft, purchases of agricultural commodities, currency appreciation, or more (p. 22).

It is easier to imagine that after a series of punitive tariffs, trading partners like Europe and China become more receptive to some manner of currency accord in exchange for a reduction of tariffs (p. 28).

Last time, tariffs led to the Phase 1 agreement with China. Next time, maybe they will lead to a broader multilateral currency accord (p. 35).

There is another potential use of the leverage provided by tariffs: an alternative form of Mar-a-Lago Accord that sees the removal of tariffs in exchange for significant industrial investment in the United States by our trading partners, China chief among them  (p. 35).

Outras incluem exigir que a China substitua os títulos ordinários do Tesouro dos EUA por títulos de 100 anos e os mantenha em uma carteira de investimentos do Tesouro dos EUA. Em geral, esses são "acordos" que ficarão pendurados no pilar da vergonha da história por centenas de anos, uma vez que sejam firmados. Pode-se dizer que essa intimidação financeira injusta torna todos os argumentos da ficção da capitulação insustentáveis.

➡️ 6. As áreas onde as ações de Trump e sua equipe vão contra as recomendações do relatório.

Em suma, Miran acredita que a implementação de tarifas deve ser gradual e incremental, o que pode reduzir a volatilidade do mercado e tornar mais fácil para a China "cair de joelhos". Ao mesmo tempo, a formulação dos percentuais tarifários deve ser cautelosa e discutida especificamente com base nas circunstâncias de diferentes países (p. 21-26). A julgar pelo seu desempenho atual, Trump obviamente não seguiu o conselho do seu presidente do Conselho de Assessores Econômicos nesses dois aspectos.

➡️ 7. Atitude em relação aos aliados.

While many economists... happy to rely on trade partners and allies for such supply chains, the Trump camp does not share that trust. Many of America’s allies and partners have significantly larger trade and investment flows with China than they do with America; are we so sure we can trust them, if worse comes to worst (p. 5).

Suppose the U.S. levels tariffs on NATO partners and threatens to weaken its NATO joint defense obligations if it is hit with retaliatory tariffs. If Europe retaliates but dramatically boosts its own defense expenditures and capabilities, alleviating the United States’ burden for global security and threatening less overextension of our capabilities, it will have accomplished several goals. Europe taking a greater role in its own defense allows the U.S. to concentrate more on China, which is a far greater economic and national security threat to America than Russia is, while generating revenue (p. 26).

Com base na experiência da guerra comercial de 2018, Stephen Miran acredita que as tarifas contra a China podem efetivamente aliviar o declínio do dólar americano e aumentar o investimento doméstico sem causar muito impacto negativo; no entanto, a economia da China é muito frágil e sua capacidade de resistir a tarifas é extremamente limitada, então ela inevitavelmente "cairá de joelhos" e tomará a iniciativa de chegar a um acordo desfavorável com os Estados Unidos. O relatório inteiro está cheio de "dados como certos" e "eu acho".

➡️ 8. Sobre os planos de implementação tarifária

The U.S. can proceed to gradually implement tariffs if China does not meet these demands. It might announce a schedule, for instance, a 2% monthly increase in tariffs on China, in perpetuity, until the demands are met (p. 22).  

Such a policy will 1) gradually ramp tariffs at a pace not too different from 2018-2019, which the economy seemed able to easily absorb; 2) put the ball in China’s court for reforming their economic system; 3) allow tariffs to  exceed 60% midway through the term, which is something President Trump has expressed wanting (“60% is a  starting point”); 4) provide firms with clarity over the path for tariffs, which will help them make plans to deal with supply chain adjustments and moving production outside of China; 5) limit financial market volatility by removing uncertainty regarding implementation (p. 22).

Miran acredita que na guerra comercial de 2018, Trump não anunciou tarifas diretamente, mas gradualmente atingiu uma tarifa efetiva de cerca de 18% ao longo de mais de um ano, ameaçando a China (p. 21). Desta vez, aumentar as tarifas a uma taxa média semelhante poderia facilitar a negociação da China. Embora pareça que um plano para aumentar as tarifas em 2% a cada mês seja mais apropriado e muito mais razoável do que o aumento direto de Trump para 34%. No entanto, no texto a seguir, Miran criticou a China por não ser confiável e violar a primeira fase do acordo e, portanto, sugeriu implementar primeiro o método de tarifas e depois negociações (incluindo alguns métodos lisonjeiros de Trump), o que é consistente com o que Trump fez.

➡️ 9. Plano de acompanhamento

A segunda metade do relatório continua explicando em detalhes o processo de uso da política monetária para reindustrializar os Estados Unidos após o sucesso do programa tarifário. Não é muito relevante para o tópico, então não entrarei em detalhes, mas a ideia geral é que, sob o plano tarifário, o reminbi se desvalorizará e o dólar americano se valorizará, fazendo com que o capital flua para os Estados Unidos, reiniciando assim a indústria manufatureira dos EUA e, então, por meio de algo semelhante ao Acordo do Plaza, o dólar americano será desvalorizado, as exportações aumentarão e a colheita será concluída. 

Inclui também métodos para transferir riscos da dívida nacional para outros países contratantes. Os interessados ​​podem ler o texto original (p. 27 em diante). Além disso, também inclui o uso da Lei de Poderes Econômicos de Emergência Internacional (IEEPA) para cobrar royalties sobre títulos do Tesouro dos EUA detidos por países estrangeiros e até mesmo reter temporariamente remessas de dólares americanos e outras "políticas monetárias" unilaterais para melhorar a manipulação da taxa de câmbio do dólar americano, tornando os EUA em um verdadeiro manipulador da moeda.

Considerações finais

Todas as suas decisões são baseadas na crença de que, segundo a Bloomberg, a dívida total da China excede 350% do PIB, que a economia chinesa depende de controles de capital, que a alocação de capital para poupança e investimento é ineficiente e que esse capital frequentemente flui para ativos improdutivos, como prédios de apartamentos vagos.

Claro que isso são puras narrativas. Os dados industriais do maior produtor mundial foram completamente ignorados. Um relatório de campanha difamatória alegou que todas as alocações estavam todos em ativos não produtivos, como prédios de apartamentos. Isso foi usado como desculpa para eles começarem uma guerra comercial e acreditarem unilateralmente que os chineses não resistiriam.

A dívida total de 350% é de fato uma superestimativa, mas provavelmente não é tão absurda, parece alta, mas essa dívida total deve incluir empréstimos privados. A dívida total do Japão ultrapassou 400%, já os EUA incluem uma dívida total de 550% do PIB (residentes + governo + empresas não financeiras) e 722% se incluir tudo. Se colocarmos todas as métricas possíveis, a dívida total dos EUA pode ser tão grande ou maior que 10x o PIB, ou seja, 1.000% do PIB. Entretanto, existem diferenças não correlacionadas, a China usa a dívida para construir infraestrutura, isso cria valor. Aqui vai um exemplo:

O BeijingDai na plataforma X levanta a grande questão: quanto dessa dívida é lastreada por ativos de infraestrutura reais que foram criados pela emissão dessa dívida?

Certa vez, li um livro muito bom que destacava o "Modelo Cingapura". O livro apresentou uma boa introdução a esse modelo adotado por Cingapura, afirmando que a dívida emitida visa sempre construir ativos que criem valor e gerem retorno para a sociedade e, consequentemente, para o crescimento e desenvolvimento econômico do país. Cingapura não emitiu dívida para financiar os gastos governamentais correntes; a dívida emitida sempre esteve vinculada a investimentos em infraestrutura.

Cingapura tem uma dívida proporcionalmente ainda maior que a dos EUA, mas ninguém fala sobre isso e há uma razão:

Cingapura é um credor líquido sem dívida líquida. O governo de Cingapura tem um balanço patrimonial sólido, com ativos bem acima de seus passivos. É por isso que agências internacionais de classificação de crédito, como Fitch, Moody's e Standard & Poor's, atribuem a Singapura as classificações de crédito AAA, tanto de curto quanto de longo prazo. Isso se deve não apenas aos ativos gerados pela dívida, mas também às grandes reservas internacionais e ao fato de possuir um dos maiores fundos soberanos do mundo. A dívida pública é usada para investir em infraestrutura, como portos, aeroportos, rodovias e estradas, e, quando concluídas, são ativos com valor intrínseco.

Basicamente, é como comparar uma pessoa que tem uma hipoteca de 56% do seu salário anual para uma nova residência, no caso da China, com uma pessoa que tem um débito de cartão de crédito de 130% do seu salário anual para bens de consumo, no caso dos EUA. Basicamente, a primeira está em uma situação financeira melhor e a segunda está falida.

Não é minimizando o problema atual da dívida chinesa, mas muito dessa dívida está lastreado em ativo real que gerou ou gera valor para a China, portanto, o valor líquido da dívida é muito menor se comparado aos ativos que essa dívida é correspondente.

A fuga de capitais é de fato muito desfavorável à economia chinesa; a eficiência de alocação de capital de poupança e investimento é de fato baixa (os empréstimos e sua dependência de hipotecas imobiliárias dificultam a obtenção de financiamento por pequenas e médias empresas).

Entretanto todos esses argumentos ignoram uma forte capacidade administrativa. Se este ponto for ignorado, todas as conclusões estarão erradas.

Em 2024, a dívida pública restrita representou de 60% a 64% do PIB, e a dívida ampla (incluindo dívida oculta) representou cerca de 80% do PIB. A dívida não financeira inclui dívida corporativa (incluindo imóveis e infraestrutura) e dívida familiar, representando 312% do PIB, o que é realmente muito alto. O principal problema é o desequilíbrio estrutural e o endividamento imobiliário excessivo. Só que, todos esses cenários da Bloomberg não mencionam é que a proporção de residentes chineses que possuem casas próprias é extremamente alta, e a taxa de poupança gira em torno de 45%.

Só para comparar, os dados de 2023, demonstra que a dívida dos residentes e das organizações sem fins lucrativos dos EUA atingiu 20 trilhões de dólares, a menor dívida entre os quatro principais setores. A dívida dos departamentos governamentais dos EUA em todos os níveis é próxima a 39,1 trilhões de dólares, dos quais os departamentos governamentais locais têm dívidas de 8,67 trilhões de dólares e a dívida do governo federal é de cerca de 30,4 trilhões de dólares. A dívida do setor financeiro dos EUA ultrapassa 120 trilhões de dólares, e a dívida do setor não financeiro é próxima a 95,9 trilhões de dólares. Combinada, a dívida nacional total dos Estados Unidos é de cerca de 275,26 trilhões de dólares.

De qualquer forma, de fato, não houve preparação em 2018, e muitas indústrias de alta tecnologia ainda estavam em fase inicial. Os chineses não tinham confiança política e econômica para uma dissociação definitiva. Mas agora estamos em 2025 e já exploraram maneiras de lidar com a guerra comercial.

Mais importante ainda, nos últimos anos foi feito o trabalho básico para o desacoplamento total. Por exemplo, prevenindo e resolvido vários riscos nos campos político e econômico há 20 anos ou até antes. No campo financeiro, do mercado imobiliário, do dinheiro internacional e do financiamento devem ser removidas o máximo possível. No campo da produção, fazem o melhor para apoiar o desenvolvimento de indústrias de alta tecnologia, fornecendo dinheiro, pessoas, terras, políticas e mercados, e é por isso que houve uma explosão em VE, chips de médio e baixo custo e indústrias de inteligência artificial. No nível diplomático, foi feito o possível para melhorar as relações com os países vizinhos e desenvolver vigorosamente o nível de cooperação entre os países ao longo do BRI. Ao mesmo tempo, foi feito o melhor para lidar com todos os tipos de chantagem do grupo americano, manter uma situação de luta, mas não de ruptura, e atrasar o tempo de desenvolvimento o máximo possível para a batalha final decisiva.

No nível macro, nem é preciso dizer que houve a garantia de uma operação da economia de dupla circulação nacional e internacional e fazer todos os preparativos para uma dissociação definitiva. Portanto, a maior parte do público da China não parece ter ficado muito surpreso ao enfrentar a chantagem tarifária dos EUA. Esta é uma situação completamente diferente da de sete anos atrás.

Durante o primeiro mandato de Trump, o mercado imobiliário chinês estava em uma alta histórica devido a aumentos de preços anteriores para reduzir o estoque, a cadeia da indústria de semicondutores de chips da China estava muito fraca e a cadeia da indústria de VE com bateria de lítio e painéis fotovoltaicos da China também estava em fase de desenvolvimento. Agora, a China digeriu a bolha imobiliária e resolveu o problema dos semicondutores em grande medida. A cadeia da indústria de veículos alcançou grande desenvolvimento, e a China consolidou sua economia. Em contraste, os Estados Unidos inflaram o mercado de ações, o mercado imobiliário, os preços das commodities e as bolhas da dívida nacional nos últimos anos, e suas vantagens industriais em relação à China foram bastante reduzidas. Comparar o presente com 2018 é totalmente inútil. Esse foi o maior erro de Miran e Trump, além do provável precursor de tudo o que está acontecendo: Peter Navarro.